Реанимируй это

Перспективы глобальной экономики (как и "глобализации" в целом) по-прежнему туманны, и политика новой администрации США только добавляет неопределенности будущему — ​как с торговой, так и с финансовой точки зрения.

Макроэкономические ожидания от ближайших двух лет достаточно скромны: все международные организации уверены, что мировая экономика (ВВП) не покажет роста выше 3,3 % в год, причем даже этот скромный результат будет достигнут в основном за счет Китая (его ВВП будет расти темпами 4 %-4,8 %), а остальные «большие игроки» останутся на грани рецессии (еврозона — ​максимум 1,4 % в год, США — ​до 2,8 %).

Это в целом и формирует сегодня венчурный ландшафт со всеми его особенностями.

Общий объем венчурных инвестиций в прошлом, 2024 году составил порядка $ 330 млрд (больше, чем до ковида, но в два раза меньше, чем в блестящем 2021 году). Как обычно, главной точкой приложения капитала остаются США, на которые пришлось больше половины венчурных денег ($ 191 млрд); в Китае венчур продолжает стагнировать, вложив в новые компании всего $ 38,1 млрд (почти в два раза меньше, чем даже в доковидные годы), как, впрочем, и в европейских странах (ни Германия, ни Великобритания не вышли даже на доковидные объемы вложений; во Франции объемы венчурных денег падают третий год подряд).

Как и в предыдущие пару лет, глобальный венчур жив преимущественно благодаря искусственному интеллекту; ИИ-стартапы продолжают доминировать как в сделках (24,2 % в 2023 году; 28,9 % — ​в 2024‑м), так и в общем объеме венчурного финансирования (36 % в 2023 году, 46,4 % — ​в 2024‑м). Собственно, за 2024 год финансирование ИИ-стартапов выросло на 62 %, в то время как венчурные инвестиции в остальные технологические направления снизились, как минимум, на 12 %; причем концентрация венчурного капитала в ИИ особенно заметна в США (в ИИ было вложено 42 % американских венчурных денег — ​против 33 % в среднем по миру и 25 % в ЕС).

Концентрация капитала заметна и в другом: в том же 2024 году медианный размер венчурных сделок дорос до $ 3 млн (против $ 2,4 в 2023‑м), а в I квартале 2025 года и вовсе составил $ 3,5 млн, побив предыдущий рекорд ($ 3,4 млн в тучном для венчура 2021 году).

Рост объема сделок, в отличие от лихорадочного 2021 года, обусловлен более пристальным вниманием фондов к ТТХ компаний, претендующих на получение финансирования: например, заметно выросли требования к объемам прибыли, которые должны показывать компании — ​потенциальные получатели средств; для компаний ранних стадий, например, требования выросли ровно в два раза (до $ 2,5 млн в год). Проще говоря, лучше вложить больше денег в нормальные компании, чем распылить капитал и надеяться на чудо.

Турбулентный экономический контекст привел к еще одному закономерному, но интересному результату: поскольку с IPO сейчас напряженка во всем мире, основным способом экзитов для венчурных фондов становятся слияния и поглощения (крупные компании покупают стартапы напрямую); это, в частности, уже отразилось на общей картине с M&A в США и Канаде — ​только за I квартал 2025 года объем небольших сделок с небольшими же компаниями вырос на 14 %, в то время как «мегасделки» упали на 9 %.

(Надо сказать, корпоративную активность в части стратегических слияний и поглощений подстегивают не только неясные экономические перспективы и необходимость хоть куда-то вложить деньги, но и тот факт, что многие стартапы, получившие деньги на фоне нездорового венчурного бума 2021 года, сильно потеряли в оценке и привлечение следующих раундов стало для них проблематичным; не говоря уже о том, что вложившиеся в них венчуристы тоже не счастливы, и о стагнации корпоративных венчурных фондов, в последние три года неуклонно снижающих активность.

Проблемы с экзитами привели и к тому, что венчурные фонды начали активно использовать [относительно] новые финансовые инструменты, в первую очередь — ​заемный венчурный капитал; в 2024 году в США и ЕС на него приходилось от 20 % до 30 % всех сделок с участием венчурного капитала. Что, в общем, не удивительно на фоне проблем венчуристов с привлечением дополнительных денег в фонды (конечно, всегда есть надежда на частный капитал — ​так, американская PitchBook ожидает, что к 2033 году уважаемые люди вложат в глобальную экономику до $ 7 трлн, — ​но вода во облацех пока темна).

И наконец, на фоне всеобщей неопределенности и ИИ-хайпа очень тихо разворачиваются два важных и характерных тренда 2020‑х: мощное возвращение государства в венчурную тему и кратный рост инвестиций в околовоенные технологии.

Огосударствление
Законодателем мод в части государственного венчура традиционно выступает Китай: в 2005 году Национальная комиссия по развитию и реформам КНР приняла решение о создании механизма «государственных фондов по управлению развитием» (government guidance funds), которым предстоит финансировать технологические компании на разных стадиях жизненного цикла по направлениям, приоритетным для развития китайской промышленности.

Развитие фондов, конечно же, шло постепенно (основной прирост пришелся на 2016 год, когда в стране было создано 474 новых фонда по управлению развитием общим объемом $ 240 млрд); в 2024 году их стало уже порядка 2,1 тыс., а заявленные объемы капитала — ​$ 1,3 тлрн; при этом частных венчурных фондов (объемом больше $ 1 млрд) в стране около 140.

Тут можно было бы что-то сказать о госкапитализме, централизации и ежовых рукавицах, но у фондов по управлению развитием есть несколько особенностей, которые не натягиваются на этот глобус.

Во-первых, государственными эти фонды являются постольку поскольку: объемы государственных денег в них сильно варьируются в зависимости от целевой индустрии, географии работы, активности менеджмента и пр. Например, в Национальный фонд трансформации и развития промышленности (National Manufacturing Industry Transformation and Upgrading Fund), предусмотрительно созданный в 2019 году для реализации Плана на 14‑ю пятилетку, проинвестировали министерство финансов КНР, крупные компании с государственным участием (China Tobacco Corporation, China Pacific Life Insurance и др.), администрации городов и провинций, а также несколько венчурных и иных фондов.

Во-вторых, абсолютное их большинство создается на локальном уровне; крупные общегосударственные фонды выступают как фонды фондов (что, в целом, логично и резонно, поскольку местную/отраслевую специфику понимают только те, кто работает в нужной провинции или индустрии), и в чистом виде на них приходится меньше 10 % всего аккумулированного в госфондах капитала.

В-третьих, практически все они очень специализированны: как правило, для каждой индустрии и каждого технологического направления создаются собственные фонды, причем как на национальном уровне (Национальный инвестиционный фонд развития индустрии печатных плат, Инвестиционный фонд развития передовой промышленности и пр.), так и на уровнях провинций/городов/муниципалитетов (например, Шанхайский фонд развития индустрий будущего [Shanghai Future Industry Fund] — фонд фондов, планирующий инвестировать в субфонды, работающие с микроэлектроникой, новой энергетикой и пр.); Фонд промышленного развития провинции Гуаньдун [Guangdong Industrial Development Fund] специализируется на новом промышленном оборудовании, энергетике и ИКТ и пр.)

В-четвертых, фонды и форматы их работы не статичны — ​они меняются в зависимости от целей и задач национальной технологической политики.

Самый свежий пример такого рода — ​новый Национальный венчурный фонд, создание которого было анонсировано в марте 2025 года. В отличие от остальных фондов, он а) аккумулирует заметный (даже по меркам Китая) объем денег — ​без малого $ 140 млрд (1 трлн юаней), б) ориентирован на глубокие (в том числе чисто физические и крайне сложные) технологии — ​и, соответственно, будет инвестировать вдолгую, в) намерен работать с "повышенной толерантностью" к ошибкам.

При этом Национальный венчурный фонд создается и будет работать не в вакууме.

Во-первых, он станет одним из механизмов реализации новой национальной концепции технологического развития — ​"Индустрии будущего" (Future Industries), принятой в 2024 году.

И во‑вторых, фонд — ​часть новой финансовой инфраструктуры научно-­технологического развития: в мае 2025 года министерство науки и технологий КНР (совместно с семью другими ведомствами) объявило о начале реформы финансового обеспечения НТР в Китае, предполагающей, помимо всего прочего, создание и развитие специальных страховых продуктов для страхования чисто технологических рынков, развитие льготного кредитования технологических компаний, введение налоговых льгот для S&T и пр.; и Национальный венчурный фонд будет работать в связке с новыми инструментами и механизмами финансирования.

В похожей логике, хотя, конечно, не в таких масштабах движется Республика Корея: первый государственный венчурный фонд фондов, Korea Venture Investment Corporation, появился еще в 2005 году; в середине 2010‑х годов на его средства приходилось порядка 20 % всех венчурных инвестиций в стране.

Как и в Китае, новые фонды с государственным участием начали активно создаваться в 2023 году — ​для решения новых задач научно-­технологического развития; в случае с Кореей речь идет о развитии 12 приоритетных технологий (Национальная стратегия технологического развития, 2023), которые, как предполагается, смогут обеспечить глобальную конкурентоспособность страны и ее экономическое развитие в ближайшие 15−20 лет: микроэлектроники и дисплеев, батарей, технологий хранения энергии, автономной мобильности и пр.

И — ​опять же, как в Китае — ​вновь создаваемые фонды работают как часть новой системы финансирования научно-­технологического развития: в 2023 году, параллельно с утверждением Национальной стратегии технологического развития, министерство науки и ИКТ Кореи приняло первую долгосрочную инвестиционную стратегию для исследований и разработок (First Mid- and Long-­Term National R&D Investment Strategy, 2023−2027), предусматривающую, в числе прочего, радикальное повышение гибкости государственного финансирования как R&D, так и стартапов, и технологических компаний в целом. Новое поколение венчурных фондов с государственным участием выступает одним из механизмов обеспечения искомой гибкости.

Самая крупная инициатива подобного рода — ​Korea Startup Fund, впервые анонсированный в 2023 году и запущенный в 2024‑м. К 2027 году в фонде, как ожидается, будет аккумулировано порядка $ 1,5 млрд, из которых 30 % придется на государственное финансирование, 40 % — ​на частные компании и еще 30 % — ​на частные венчурные фонды; в 2024 году объем денег в фонде уже дорос до $ 580 млн). (Что особенно интересно, развитие венчура с государственным участием идет параллельно с развитием венчура корпоративного: правительство разрешило корпорациям создавать полноценные венчурные фонды только в 2021 году; к концу 2024 года в стране было 98 корпоративных фондов, на которые приходилось около 20 % венчурных инвестиций. В том же 2024 году министерство по делам МСБ и стартапов объявило, что планирует заметно смягчить операционные и инвестиционные ограничения для корпоративных венчурных фондов, в том числе — ​чтобы довести корпвенчур до состояния, сравнимого хотя бы с соседней Японией.)

Пожалуй, самый небанальный ход, связанный с государством и венчуром, сделала Германия: помимо уже сложившейся системы венчурных фондов с госучастием, в 2019 году в стране было создано государственное Агентство прорывных инноваций (SPRIND), де-факто действующее как венчурный фонд и заодно — ​как стартап-­студия странового масштаба.

Изначально агентство работало как межведомственный инструмент поиска, поддержки и быстрой коммерциализации прорывных технологий (при министерстве образования и научных исследований, а также министерстве экономики и энергетики): основным механизмом его работы были открытые конкурсы/челленджи «под задачу», в которых могли участвовать стартапы, научные команды и пр.

Через несколько лет стало понятно, что этого функционала недостаточно — ​как с точки зрения темпа внедрения новых технологий в экономику, так и с точки зрения формальных процедур, требовавших согласования всех инвестиций с федеральным правительством. В результате в декабре 2023 года деятельность SPRIND была заметно реформирована.

Во-первых, агентство получило возможность входить в акционерный капитал компаний, причем не только стартапов, и вообще использовать любые инвестиционные инструменты, разрешенные негосударственным организациям.

Во-вторых, SPRIND может создавать дочерние компании, в том числе совместно со стартапами; единственное требование к таким компаниям — ​выход на рынок и занятие понятной продуктовой ниши не позже чем через пять лет после создания.

И в‑третьих, агентству выдали статус и полномочия госоргана — ​чтобы SPRIND могло выделять деньги стартапам и командам без бесконечных согласований с министерствами; кроме того, ему разрешили нанимать людей, не учитывая официально утвержденную сетку заработных плат для госслужащих.

В общем, если в начале 2000‑х венчур с государственным участием появился как механизм поддержки развития инновационной экономики, то к 2020‑м его функционал заметно расширился: государства вкладываются в венчур не только для пущего инновационного счастья, но и по той простой причине, что традиционные государственные инструменты технологического развития не слишком подходят для работы в турбулентности, особенно с учетом того, что прямо сейчас частный и корпоративный венчур предпочитает или забрасывать деньги в ИИ-пузырь (в надежде выйти из этой истории до того, как все лопнет), или вкладываться во что-то относительно надежное.

Милитаризация
…А самое надежное — ​это военно-­промышленный комплекс: в 2014 году запланированные 2 % от ВВП в ВПК вкладывали только две страны НАТО, в 2024‑м, по данным PricewaterhouseCoopers, — ​уже 23. Одно только Минобороны США в 2024 году вложило в околовоенные стартапы порядка $ 150 млрд, в том числе через Агентство оборонных инноваций (Defense Innovation Unit) и Офис стратегического капитала (Office of Strategic Capital) — ​и вообще стабильно наращивает объемы госфинансирования в этой сфере (+55 % за последние пять лет).

(Недавние распоряжения новой администрации США подлили масла в оборонный венчурный огонь: в I квартале 2025 года состоялись 27 сделок общим объемом $ 1,4 млрд — ​в разы больше, чем в тот же период 2024‑го; а в апреле 2025 года был подписан указ «О модернизации оборонных поглощений и развитии инноваций в оборонной промышленности», который, как считают эксперты, сделает инвестиции в оборону еще привлекательнее.)

Не говоря уже о том, что с 2022 года новые стратегии нацбезопасности/обороны приняли все сколько-­нибудь заметные игроки в геополитические шахматы.

На этом фоне вполне понятен интерес венчурных фондов к инвестициям в национальную оборону: в последние несколько лет в инноваторов от оборонки вкладываются все, кто может себе это позволить: Andreesen Horowitz (инвестировал в Palantir Technologies, C2A Security, Samsara Networks), Sequoia Capital (FireEye), SoftBank Vision Fund (Cohere Technologies, Nuro, Cybereason), Accel Partners (CrowdStrike, Netskope) и др.

Как правило, фонды вкладываются не только в "чистую" оборонку, но и в стартапы, разрабатывающие технологии [потенциально] двой­ного назначения; так, в 2024 году в глобальный топ направлений для инвестиций оборонного венчура вошли ИИ ($ 12 млрд), системы связи ($ 4 млрд), автономные системы ($ 4 млрд), ВИЭ нового поколения ($ 3 млрд) и биотехнологии ($ 2 млрд).

Российский вопрос
Что касается российского венчура, в прошлом году он немного воспрял после катастрофического провала 2023 года и, по оценкам Агентства инноваций Москвы, показал рост на 46 %, до $ 179 млн (что по-прежнему в четыре с лишним раза меньше, чем, скажем, в 2020‑м, но все-таки). Как ни странно, он движется в русле общемировых тенденций: российские фонды начали активнее инвестировать в стартапы более поздних стадий, в том числе на стадии preIPO (чему, конечно же, отдельно способствует высокая стоимость денег в стране); больше половины российских технологических стартапов, привлекших венчурные деньги в 2024 году, связаны с ИИ и машинным обучением.

Но, как водится, есть нюанс. И касается он, как ни странно, государственных венчурных фондов: их активность в России в последние пару лет остается крайне низкой (по данным Агентства инноваций Москвы, в 2023−2024 годах объемы инвестиций со стороны госфондов оставались на уровне $ 4 млн в год [ср.: в 2021 году — ​$ 165 млн, в 2022‑м — ​$ 232 млн]); количество публичных сделок с участием государственного венчура тоже крайне невелико (14 сделок в 2024 году).

Понятно, что это следствие затянувшейся на пять лет реформы институтов развития, но с учетом того, что большинство стран — ​научно-­технологических лидеров уже реформировали госвенчур под задачи развития критических технологий и наращивают его объемы (в том числе под ВПК), вопрос о форматах и направлениях работы российских госфондов, связанных с технологиями, должен бы вой­ти в фазу обострения.

Дополнительную остроту ему придаст тот факт, что мощность российской «инновационной экосистемы» сегодня, прямо скажем, невелика, и даже если сделать скидку на то, что данные о России неполны и противоречивы, разрыв по количеству стартапов все равно составляет от нескольких раз (ср. с Францией и Германией) до сотни раз, а по общему объему аккумулированных в экосистеме денег — ​2−3 порядка.

Какие-то шаги к переопределению места государственных венчурных фондов — ​и, шире, институтов развития — ​в социально-­экономической и технологической политике в России, конечно, уже сделаны.

Во-первых, в декабре 2024 года принято решение о создании специальной рабочей группы Совета по стратегическому развитию и национальным проектам при президенте России — ​она должна курировать деятельность институтов развития, которые будут готовить профильные меры для достижения национальных целей, включая цели, связанные с достижением технологического суверенитета/лидерства.

Во-вторых, ВЭБ. РФ, координирующий работу государственных институтов развития, утвердил технологическое лидерство в качестве одного из приоритетных направлений работы — ​вместе с финансированием крупных инфраструктурных проектов, развитием опорных населенных пунктов и пр. (в соответствии с новой Стратегией развития на 2025−2030 годы, одобренной Правительством России в марте 2025 года).

Но главный вопрос «про пролетарскую суть" — ​как и в каких масштабах должен работать государственный венчур, чтобы обеспечить стране технологическое лидерство/ суверенитет, — пока подвешен в воздухе.